EBIZ - Bencana ekonomi (economic disaster) itu akhirnya datang juga. Sebenarnya sudah banyak pihak yang meramalkan, bahwa laju akselerasi sektor finansial Amerika Serikat (AS) suatu saat akan terkoreksi, akibat "perekonomian gelembung sabun" (bubble economy) yang dianggap sudah berlebihan. Sektor finansial sudah berkembang sedemikian rupa, sehingga jauh meninggalkan sektor riil.

Tulisan ini menganalisis mengenai penyebab krisis finansial AS, bagaimana implikasinya, serta dampaknya terhadap perekonomian Indonesia. Semuanya bermula dari fenomena bubble economy dan keserakahan segelintir pelaku ekonomi yang mencoba berargumentasi pada "kreativitas rekayasa finansial".

"Bubble economy"

Seperti apakah bubble economy itu? Ilustrasi berikut mencoba menjelaskannya. Gaji seorang CEO (chief executive officer) sebuah perusahaan hedge fund, dilaporkan bisa mencapai USD 2 miliar dollar AS setahun. Anda tidak sedang salah baca, gaji itu memang setara dengan Rp19 triliun! Bagaimana kita menjelaskan fenomena ini? Apakah ini adil? Konon, angka itu diperoleh dari proses bekerjanya "mekanisme pasar". Seorang fund manager dianggap "berprestasi" karena berhasil melakukan leverage, alias "membiakkan" uang.

Celakanya, pembiakan uang itu ti dak selalu bisa dikaitkan dengan kinerja fundamental perusahaan. Harga saham bisa naik drastis, hanya karena tertiup sentimen positif. Harga saham di Wall Street, sering kali melonjak sedemikian rupa (bullish) secara mendadak, padahal tak ada perubahan signifikan dalam laporan keuangan. Semuanya serba instan, serba mudah, sehingga menyerupai busa sabun yang cepat membesar, namun sebenarnya ia tidak memiliki volume. Isinya kosong, hampa, dan semu.

Busa sabun yang terus membesar itu, diyakini bersifat semu, sehingga suatu saat akan terkoreksi. Cepat ataupun lambat. Tak mungkin ia terus menggelembung tanpa ada batasnya. Ini bukanlah fenomena the sky is the limit. Dalam batas tertentu, gelembung itu akan meletus, mengepis, dan selanjutnya perekonomian akan bergerak mendatar, tak lagi mengalami akselerasi. Jepang lebih dulu mengalaminya pada dasawarsa 1990-an, keti ka beberapa bank mengalami krisis, sehingga harus dimerger ataupun direkapitalisasi. Sejak itu, perekonomian Jepang cenderung mendatar (mengalami leveling-off ).

Dalam kasus economic bubble AS, tanda-tanda koresi itu mulai tampak keti ka harga minyak dunia mulai naik dari 30 dollar AS menjadi USD 70 per barel sejak Juli 2005, yang disusul dengan krisis subprime mortgage (Juli 2007). Tatkala harga minyak mencapai puncak USD 147 per barel (Juli 2008), kita pun kian menyadari, bahwa meletusnya gelembung sabun itu sudah dekat, dan proses koreksi sedang
dimulai.

Namun, harapan masih menggantung, bahwa koreksi gelembung sabun masih bisa diusahakan dengan cara yang semulus mungkin (smooth). Perekonomian AS diharapkan masih bisa menjalani pendaratan lunak (soft landing), dan terhindar dari pendaratan yang sulit (hard landing), atau bahkan memati kan (crash landing).

Kenaikan harga minyak bisa diinterpretasikan sebagai bentuk "perlawanan" sektor non-finansial, khususnya sektor primer (pertambangan dan pertanian), yang selama ini diperlakukan ti dak adil. Harga produk primer jauh ketinggalan daripada "harga" (tepatnya gain, margin dan fee) di sektor finansial. Disparitasnya sangat lebar. Bayangkan, harga minyak dunia 1981 adalah USD 30-an per barrel, dan itu bertahan sampai 25 tahun kemudian, hingga pertengahan 2005. Padahal dalam rentang waktu yang sama, sektor finansial mengalami perubahan harga secara jauh berlipat-lipat. Jika analisis kita bertolak dari perspektif "keti dakadilan" ini, maka kita akhirnya "bisa memahami", bahwa harga minyak memang perlu mengalami koreksi, sehingga hari ini (7/10/08) mencapai USD 90 per barel.

Lalu, bagaimana agar koreksi economic bubble itu bisa berlangsung mulus? Bank Sentral AS (The Fed) pun secara pelahan-lahan menurunkan suku bunganya, dari level 5,25 persen menjadi 2 persen seperti sekarang. Kebijakan gradualism ini dimaksudkan agar tidak membuyarkan bangunan "istana pasir" sektor finansial yang sudah terlanjur menjulang.

Rupanya langkah itu belum cukup. Kebangkrutan Lehman Brothers ternyata tidak ditolong oleh pemerintah Federal. Mungkin alasannya supaya tidak menyebabkan terjadinya moral hazard, yang terjadi ketika sebuah bank investasi bangkrut dan ditolong pemerintah, akan timbul kesan bahwa bankir boleh semaunya berbuat, karena ketika bangkrut toh akan di-bail out pemerintah.

Selanjutnya, jika pemerintah mem-bail out semua bank yang bangkrut, maka bank-bank investasi itu akan menjadi milik pemerintah. Perekonomian yang serba pemerintah (etatisme) ini akan menimbulkan kesan bahwa perekonomian AS sudah beralih paham kesosialisme. Itulah sebabnya, rencana bail out USD 700 miliar sempat ditentang, sebelum kemudian akhirnya disetujui.

Tetapi, pemerintah AS, dalam hal ini menteri keuangan Henry (Hank) Paulson, tampaknya melakukan blunder. Membiarkan Lehman Brothers bangkrut tanpa bail out (meski kemudian raksasa finansial Inggris Barclays mengambil alih bisnis dan asetnya), terbukti berakibat fatal. Sebagai bank investasi terbesar nomer empat di AS, kebangkrutan Lehman tergolong too big to fail (terlalu berisiko untuk dibangkrutkan). Akibatnya, kepercayaan investor runtuh, yang terefleksikan dengan indeks Dow Jones yang terperosok di bawah 10.000 (7/10/08), sangat jauh di bawah level psikologisnya.

Kebangkrutan Lehman

Hal yang paling ditakutkan dari ambruknya bank investasi Lehman Brothers pekan lalu (15/9/08), adalah kemungkinan terjadinya efek domino, yakni merembetnya kasus ini sehingga menyebabkan kebangkrutan bank-bank investasi lain. Inilah risiko sistemik (systemic risk) yang akan menyebabkan hancurnya sektor finansial secara keseluruhan, yang otomatis selanjutnya juga menyebabkan kehancuran perekonomian dunia, sebagaimana pernah terjadi pada 1930-an (the great depresssion).

Risiko tersebut selalu ada, mengingat Lehman Brothers sebagai bank investasi terbesar keempat di AS memiliki banyak kewajiban terhadap mitranya, yang jumlahnya mencapai USD 600-an miliar. Bank investasi lain akan ikut-ikutan bangkrut jika tagihan mereka ke Lehman tidak terbayar.

Situasi serupa pernah kita alami sepuluh tahun silam, saat terjadi krisis finansial Asia. Ketika bank-bank umum mengalami kerugian besar akibat kredit macet dan membengkaknya negative spread (suku bunga deposito 60 persen lebih tinggi daripada suku bunga kredit 25 persen). Akibatnya, bank-bank secara teknis bangkrut, karena modalnya negati f dalam jumlah besar. Solusinya adalah, pemerintah menginjeksi dana Rp 650 triliun (rekapitalisasi), sehingga bank-bank tersebut bisa melanjutkan operasinya. Selanjutnya, pemerintah menjadi pemilik bank-bank yang diselamatkan tersebut. Namun kemudian, pemerintah menjualnya kembali kepada investor, terutama investor asing, agar terjadi aliran valuta asing masuk ke Indonesia. Dampak positi fnya adalah, cadangan devisa akan meningkat, dan kurs rupiah pun menguat.

Sedangkan dalam kasus di AS sekarang, solusinya juga hampir sama. Bank-bank investasi yang ambruk, harus mendapat injeksi modal. Pertanyaannya, siapakah yang menyuntikkannya? Apakah investor lain, ataukah pemerintah? Secara teknis, sebenarnya kehadiran investor baru yang menyunti kkan modal kepada bank-bank yang bangkrut, bisa menyelesaikan masalah. Yang terjadi hanya pengalihan kepemilikan. Paling banter, kepemilikannya pindah ke investor asing. Karena sekarang yang sedang memiliki banyak likuiditas adalah investor Timur Tengah, maka aset-aset AS pun banyak yang beralih pemilik ke investor Timur Tengah.

Dalam kasus Lehman Brothers, situasi menjadi kritis tatkala pemerintah tidak mau memberi talangan (bail out). Ini berbeda dengan kasus-kasus sebelumnya, yakni Bear Sterns, Fannie Mae, dan Freddie Mac, kali ini pemerintah tidak mau menalanginya.

Alasannya adalah, pemerintah secara sengaja ingin "menghukum" perusahaan finansial yang dikelola secara ceroboh, sehingga tidak menimbulkan preseden bagi yang lain. Di sini akan timbul moral hazard: seolah-olah manajemen perusahaan finansial boleh melakukan kesalahan atau kecerobohan, toh nanti nya akan ditanggung oleh pemerintah. Atas dasar inilah pemerintah Federal AS menolak bail out terhadap Lehman Brothers, sehingga berujung pada kebangkrutan.

Selain alasan teknis-ekonomis, juga beredar rumor, bahwa pemerintah Federal AS (yang sekarang dipimpin kubu Partai Republik) enggan menolong Lehman, karena Lehman lebih banyak mendukung kampanye Hillary Clinton dan Barack Obama (Partai Demokrat) daripada kubu John McCain (Partai Republik). Tentu spekulasi ini sulit dikonfi rmasikan. Namun yang jelas, membiarkan Lehman bangkrut tanpa skema solusi bail out pemerintah, jelas amat riskan terhadap krisis sistemik.

Beruntung, bahwa raksasa finansial Inggris, Barclays, sehari kemudian (16/9/08) mengumumkan bahwa pihaknya telah setuju untuk mengakuisisi bisnis dan aset Lehman Brothers. Meski rencana ini diyakini masih akan berproses panjang, namun sinyal bahwa ada investor yang mau menyelamatkan Lehman, merupakan berita baik yang bisa mencegah terjadinya efek domino dan kerusakan sistemik sektor finansial dunia.

Barclays adalah perusahaan finansial yang jauh lebih tua dari Lehman. Mereka sudah berkiprah lebih dari 300 tahun (dua kali lipat usia Lehman), beroperasi di 50 negara, memiliki 42 juta klien, dengan aset £ 1,4 triliun. Bandingkan dengan Lehman, yang "hanya" memiliki aset USD 639 miliar, atau sekitar seperempatnya saja. Barclays memiliki 16.300 karyawan, sedangkan Lehman 10.000 karyawan. Akuisisi Lehman oleh Barclays akan menghasilkan raksasa finansial yang baru.

Hampir bersamaan dengan pernyataan Barclays, hanya beberapa hari sesudah terjadi kepanikan besar di Wall Street, pemerintah AS memutuskan dua kebijakan krusial. Pertama, Menkeu Henry Paulson mengajukan anggaran USD 700 miliar untuk melakukan bail out bagi lembaga-lembaga finansial yang terancam bangkrut. Kedua, The Fed mempertahankan suku bunga acuan (Fed funds rate) tetap di level 2 persen.

Sikap melunak pemerintah AS ini diduga disebabkan oleh respons yang amat negatif di pasar modal New York, yang kemudian menular ke seluruh dunia. Meski kebijakan bail out bisa menimbulkan moral hazard, namun kebijakan yang paling diperlukan dalam situasi darurat adalah menjaga agar kepanikan tidak berkembang sedemikian besar. Cara satu-satunya adalah bail out, tidak ada yang lain. Idealnya bail out dilakukan oleh investor swasta, namun jika tidak berhasil, maka pemerintah sendiri yang harus melakukannya.

Sedangkan soal kebijakan suku bunga, banyak analisis yang merekomendasikan agar suku bunga Fed diturunkan, dari 2 persen ke 1,75 persen atau bahkan 1,50 persen. Alasannya, dengan suku bunga yang lebih rendah, akan menginspirasi pemilik dana untuk memindahkan asetnya dari pasar uang ke pasar modal. Ini akan bagus bagi upaya pemulihan confidence di pasar modal yang sedang kehilangan orientasi. Hal yang sama juga dilakukan oleh banyak bank sentral negara-negara maju, termasuk Eropa (zona euro) dan Australia. Pasar modal bisa mengalami rebound jika suku bunga pasar uang turun.

Namun The Fed lebih memilih mempertahankan suku bunga. Saya menduga, The Fed berpikir bahwa suku bunga 2 persen sebenarnya sudah termasuk rendah, misalnya jika dibandingkan Eropa (4 persen), Inggris (5 persen) atau Australia (7 persen). Lagi pula, AS juga tengah berupaya keras menurunkan inflasi yang sudah mencapai 5,6 persen, tergolong amat tinggi untuk ukuran negara tersebut.

Kombinasi antara prakarsa Barclays dan upaya bail out pemerintah Federal AS selanjutnya dapat membantu bursa efek mengalami rebound. Kesadaran bahwa harga saham sudah sangat rendah, sehingga tiba saatnya untuk mengoleksinya kembali, juga merupakan faktor penguat tejadinya rebound. Sementara itu, kekompakan bank-bank sentral negara-negara besar (Eropa, Inggris, Jepang, Australia) untuk memasok likuditas ke pasar uang di mana The Fed menyiapkan USD 170 miliar juga amat membantu menenangkan pasar yang sempat kalut dan berada pada titik nadir.

Berdasarkan dinamika tersebut, kiranya terbersit harapan, agar resesi global dapat dihindari, setidaknya sampai tahap sekarang. Jika kita mengacu pada defisini resesi yang selama ini dianut oleh para ekonom, yakni "pertumbuhan ekonomi negatif selama dua triwulan berturut-turut", maka resesi AS memang belum terjadi. Perekonomian AS bahkan dalam setahun terakhir tumbuh 3,3 persen. Namun, sebagaimana diulas The Economist (edisi 13-19 September 2008), mungkin sudah tidak relevan lagi mendefinisikan resesi dengan cara itu. Sebab, meski pertumbuhan ekonomi AS termasuk tinggi, namun kenyataannya pengangguran melonjak menjadi 6,1 persen. Ini sangat tinggi untuk ukuran AS. Variabel pengangguran dipandang lebih obyektif merepresentasikan kondisi perekonomian daripada variabel pertumbuhan ekonomi.

Meski kita tidak tahu apakah ke depannya nanti perekonomian global benar-benar bisa selamat dari resesi, namun satu hal tampak jelas, bahwa otoritas dan pelaku ekonomi sekarang tampak bersatu menghadapi "musuh bersama”. Kebangkrutan Lehman dan krisis ekonomi AS tidak berdiri sendiri, karena hal itu bisa menyeret semua negara untuk masuk ke jurang penderitaan yang sama. Karena itu, diperlukan kolektivitas untuk melawannya.

Perekonomian global memang sedang bergerak amat dinamis, terjadi sejumlah koreksi, untuk menemukan ekulibriumnya yang baru. Kasus Lehman Brothers dan sejumlah perusahaan finansial lainnya, akan mengoreksi perilaku sektor ini, dan memberi peluang bagi sektor lain, yakni sektor komoditas (pertanian, pertambangan) untuk mereposisi perannya dalam perekonomian. Masuknya investor asing - termasuk dari Timur Tengah - mengambil alih kepemilikan aset-aset AS, juga merupakan bagian dari dinamika tersebut. Dinamika ini sedemikian kuatnya, bahkan melampaui batas-batas imajinasi kita, yang semula tak membayangkan kebangkrutan Lehman Brothers dengan cara seperti ini.

Implikasi bagi Indonesia

Bagaimana implikasinya bagi Indonesia? Perekonomian Indonesia pasti tidak bisa diisolasi sama sekali dari gonjang-ganjing bank investasi AS. Karena sedikitnya 50 persen investor di Bursa Efek Indonesia adalah pemain asing, maka kepanikan di New York serta merta juga diekspresikan di Jakarta. Akibatnya bursa efek kita kalang kabut, dan indeks harga jatuh ke 1.600-an, level yang sangat rendah dalam beberapa tahun terakhir. Secara teknis, agak sulit juga untuk mencegah para investor asing untuk tidak menarik dananya dari Jakarta.

Mereka sedang berusaha mengkompensasikan kerugian di New York dengan melepas aset di Jakarta. Namun bagi investor domestik, otoritas bursa harus berusaha meyakinkan mereka, bahwa mestinya tidak ada hubungan langsung antara kepanikan sektor finansial di New York dengan di Jakarta. Karakteristi k bank-bank investasi AS berbeda, mereka memiliki exposure di kredit perumahan yang kurang berkualitas (subprime mortgage) beserta produk-produk turunannya. Sedangkan bank-bank di Indonesia, tidak memiliki exposure semacam itu. Bank-bank kita lebih banyak bermain di kredit konsumen dan komersial, yang
relatif lebih aman. Justru dengan harga saham yang sedang rendah di Jakarta, inilah saatnya untuk membeli, bukannya menjual.

Secara fundamental, perekonomian Indonesia sebenarnya sedang baik-baik saja, meski juga tidak terlalu impresif. Pertumbuhan ekonomi semester I/2008 sebesar 6,39 persen termasuk baik dan di luar dugaan. Industri perbankan juga mencatat kinerja yang mengejutkan. Ekspansi kredit mencapai 36 persen (per Agustus 2008), suatu level yang tak terbayangkan sebelumnya. Akibatnya, indikator loan to deposit ratio (LDR), atau rasio antara kredit berbanding dana pihak ketiga, mencatat rekor tertinggi sejak krisis 1998, yakni 79 persen. Artinya, industri perbankan sedang berakselerasi.

Memang ada persoalan inflasi (y-o-y) yang kini 12,4 persen. Namun itu bisa dipahami, karena kenaikan harga BBM domestik yang tak terhindari, akibat harga minyak dunia yang pernah mencapai USD 147 per barrel (11 Juli 2008). Bahkan negara sekecil Singapura pun, yang mestinya gampang menangani inflasi, ternyata gagal (inflasi 6,5 persen). Inflasi yang jauh lebih tinggi dialami oleh Pakistan (23 persen) dan Vietnam (27 persen). Persoalan lain adalah surplus perdagangan kita yang menipis menjadi USD 7 miliar (Januari-Juli 2008), jauh menurun dibandingkan hampir USD 40 miliar pada sepanjang 2007. Melemahnya surplus perdagangan ini ikut memberi andil penurunan cadangan devisa yang dikuasai Bank Indonesia, dari USD 60 miliar menjadi USD 57 miliar.

Semua gambaran fundamental tersebut, sesungguhnya tidak perlu membuat panik bursa efek kita. Terlebih dengan harga minyak yang pada pekan pertama Oktober 2008 turun menjadi USD 90 per barrel, mestinya menimbulkan optimisme bahwa ancaman inflasi yang berasal dari faktor eksternal (imported inflation) dapat kita kendalikan. Jadi, kunci solusi dari gonjang-ganjing ini semua adalah, apakah kepanikan dapat dikendalikan?

Mudah-mudahan para pelaku bursa segera kembali menemukan rasionalitasnya, dan memborong kembali saham-saham yang kini berharga murah. Kerjasama bank sentral negara-negara maju untuk memasok likuiditas, juga akan menjadi faktor kunci. Di Indonesia, upaya Departemen Keuangan untuk mencairkan dana Rp 120 triliun dari rekeningnya di Bank Indonesia, untuk dibelanjakan secara efektif, bisa menjadi stimulus fiskal yang bisa meredakan ketegangan likuiditas, yang akhir-akhir ini sedemikian ketat.

Krisis finansial di AS diupayakan untuk bersifat temporer, melalui upaya-upaya keras pemerintah AS untuk mem-bail out-nya, serta melalui kekompakan bank-bank sentral negara besar yang secara kompak meresponsnya. Tidak seorang pun yang bisa memasti kan, apakah kerusakan (damages) ini bersifat temporer atau permanen. Namun sudah jelas bahwa berbagai upaya akan dilakukan, untuk menjadikannya temporer, bukan permanen. Seberapa pun mahal ongkosnya. Termasuk dengan pembiayaan defisit pemerintah AS, yang juga cukup mencemaskan itu.

---
Artikel Dosen: Seberapa Menakutkankah Krisis Financial AS?
Dimuat pada majalah EBIZ Edisi 1 Tahun 1